原文标题：气候变化的转型风险对宏观经济和金融稳定的影响——基于存量流量一致性模型视角
原文作者：王博、宋玉峰
发表期刊：《经济学动态》
关键词：气候变化 金融稳定 存量流量一致性模型 绿色政策
一、研究背景和本文贡献
无论是《巴黎协定》将全球平均气温控制在2℃以内的要求，还是中国计划于2030年碳达峰、2060年实现碳中和的目标，都要求经济实施低碳转型。各国在国内采取各种产业、货币、财政政策等来支持企业低碳转型时，将对一国经济发展和金融稳定产生重要影响，反过来金融行业作为“助推器”也能在气候变化领域发挥深刻作用。一方面，当气候变化带来的系统性冲击作用于经济社会中时，必定会通过金融机构和参与金融活动的个人或集体系统性地传播开来；另一方面，金融机构和市场若能尽早识别那些在气候变化问题上具有前瞻性商业模式的公司，将促进整个经济社会良性发展。
本文的边际贡献：
1.从宏观经济理论出发，以气候变化的“转型风险”传导渠道为主要研究对象，探索构建气候变化、绿色政策和金融稳定三者之间内在联系与作用传导的路径，清晰展现了不同政策情景下实体经济部门的受影响情况。
2.从实证分析视角出发对金融稳定中的气候风险问题进行研究，率先尝试选取和使用中国1990-2018年间的标准宏观经济数据进行模型参数的校准和估计，并对中国的绿色财政和金融政策的效果进行政策评估。
二、研究设计
（一）理论与实践基础
本文基于生态经济学和气候变化适应性研究理论，构建了一个“气候变化—政策响应—经济增长—金融稳定”的影响传导路径。并依据该气候风险传导路径，以代表绿色金融政策的绿色支持因子（GSF）和代表绿色财政政策的碳税（CT）为主要政策场景，基于中国1990-2018年的实际数据，运用存量流量一致性模型（SFC model）对四部门国民经济体系进行情景模拟。
绿色支持因子：金融市场和机构对于绿色企业和非绿色企业信贷的差异性政策。在本文的模型中表现为降低银行向绿色企业贷款的风险权重，使，进而影响银行资本充足率和贷款利率（表3公式(1)(2)(21)）。
（二）存量流量一致性模型的构建
1.构建四部门的资产负债表（表1）和现金流量表（表2），并使资金流量与资产存量的变化保持一致。
表1 宏观经济资产负债表
表2 宏观经济现金流量表
2.基于资产负债表和现金流量表构建约束方程，并使用ABM方法引入行为约束方程，构成联立方程组。
表3 模型中涉及的方程及部分解释
3.校准参数，设定初始变量值，求稳态解
（三）提出假说
假说1：绿色支持因子（GSF）政策对宏观经济发展可能有负向影响，影响程度与政策强度有关，且对以银行为核心的金融体系稳定性有负面作用。
图1 绿色支持因子（GSF）政策条件下气候转型风险传导机制
假说2：相较于绿色支持因子（GSF）政策对宏观经济发展产生直接负向影响，碳税（CT）对宏观经济和金融体系稳定性的作用相对有限。
图2 碳税（CT）政策条件下气候转型风险传导机制
注：图1和2中，虚线框代表对虚拟经济的影响，实线框代表对实体经济的影响；正负号表示提高或降低；符号在左上角表示对棕色企业（非绿色企业）的影响，在右上角表示对绿色企业的影响。
三、实证结果分析
本文模拟并比较了三种情景下的宏观经济和金融稳定情况：（1）BAU情景：气候和监管等皆不变；（2）引入绿色支持因子（GSF）情景；（3）引入碳税（CT）情景。
（一）宏观经济效应
图3 GSF和CT的宏观经济效应
1、绿色支持因子（GSF）政策对宏观经济有负向影响
GSF政策短期内对经济的实际产出有轻微正向作用，主要得益于绿色企业由于融资成本降低而扩大生产规模和总产出，同时由于全社会的贷款利率的下降，进一步促进了企业的产出和家庭消费。但当进入长期均衡时，绿色企业的份额增长无法产生足够大的影响以弥补棕色行业的生产损失，因此总产出相比于基准情景（BAU）会产生下降趋势。
2、碳税（CT）政策对宏观经济有负向影响
碳税通过影响棕色企业成本提升棕色消费品价格，家庭部门消费倾向发生变化，但绿色企业产品未能及时填补棕色消费品的缺口，总体消费水平略微降低（图5a为消费，5b为储蓄）。另外，棕色企业短期内转型困难，吸引投资能力下降，社会总投资、总产出进而受到负向影响。
图4 家庭部门的消费和储蓄效应
综合来看，与绿色支持因子（GSF）政策相比，碳税（CT）的实施对实际GDP的波动以及负向影响较小。由于绿色支持因子政策在实行期间的长短和政策强度不同时表现出不同的特征，因此，应对气候风险的经济政策在长短期内可能存在不同的政策效应，需要根据实际情况配合使用财政和金融政策。
（二)金融稳定影响
图5 GSF和CT的金融稳定效应
图6 银行部门不良贷款变化率
（一）GSF政策情景中，银行部门的资本充足状况将由于对绿色企业部门的信贷宽松而受损
一方面，银行部门由于GSF政策监管要求放松，信贷相对宽松（图6b、c），贷款利率持续走低，但并未使得社会总产出增加（图5a），促进绿色产业发展的效果并不显著。另一方面，棕色产业因GSF政策而陷入不良贷款不断提高的境地，银行收回贷款本息困难，银行资本充足状况低于基准情况，金融系统稳定性恶化。
（二）相较于绿色支持因子，碳税政策情景下的银行体系资本充足率影响不明显
碳税政策短期内对金融稳定指标有小幅度积极影响，但长期内棕色产业产出的下降水平远远高于绿色企业收益水平，影响家庭部门的资本性收入和未来预期，长期内影响其消费和储蓄行为，使银行部门遭受负面影响。
总结：如果长期坚持单一补贴性信贷政策（GSF），虽然部分实现了抵御气候风险的目的，但很有可能会将这种风险转嫁至金融体系内，最终引发银行体系受损和金融稳定性下降。碳税与GSF政策相比，对金融稳定的负面影响整体要小些。
（三）GSF和CT混合使用的影响
相较于基准情景，绿色支持因子（GSF）和碳税（CT）配合使用（即 GSF+CT）时，虽然仍在短期内对经济有负向影响，但程度远低于单独运用碳税，与此同时对银行部门资本状况的模拟结果也优于单独使用碳税政策。另外，从图7中可以看出，进入长期后，搭配使用两项政策将对经济增长有正向作用，且正向作用超过任何一项单独政策的使用。
图7 GSF和CT的混合效应
（四）比较GSF和CT的平均影响
表4 气候变化影响政策对经济的平衡影响统计
整体来看，碳税政策要优于绿色支持因子政策，对经济和金融稳定性的负面影响更小，且在某些方面如资本边际生产率、资本充足率等有正向影响。
四、结论
1.绿色支持因子政策对宏观经济有一定负向影响，其政策强度与宏观经济的关系在模型设定区间存在“倒U”型关系，即存在最佳值，而碳税对宏观经济的影响则相对有限。
2.绿色支持因子政策不足以改变对绿色企业的贷款条件来有效地扩大绿色投资，却在模型设定的市场条件下，削弱了以银行体系为中心的金融系统的稳定性。
3.抵御气候风险的经济政策在长短期对经济产出、金融稳定性等方面的影响皆存在异同，政策的配合使用和协调一致性成为进一步研究政策实际实施效果的关键。如配合使用绿色支持因子政策和碳税政策可在抵御气候风险的同时尽量降低对金融系统稳定性的负面影响效果。
4.建议央行等部门采取审慎的、有别于传统量化宽松的绿色政策，例如基于实际的市场调查结果在一定范围内补偿绿色贷款利率、放松商业银行绿色资产风险权重等。
原文摘要
气候变化及其应对政策会对一国宏观经济发展和金融稳定产生重要影响。本文基于生态经济学和气候变化适应性研究理论，构建了一个“气候变化—政策响应—经济增长—金融稳定”的影响传导路径。并依据该气候风险传导路径，以代表绿色金融政策的绿色支持因子（GSF）和代表绿色财政政策的碳税（CT）为主要政策场景，基于中国1990-2018年的实际数据，运用存量流量一致性模型（SFC model）对四部门国民经济体系进行情景模拟。研究结果显示：碳税对宏观经济的影响有限，但绿色支持因子对经济的影响与政策强度有关，在一定范围内，政策强度越高，其对经济发展的负向影响越强。同时，由于用以抵御气候变化风险而出台绿色经济政策类型和施行期间长短的不同，其对金融稳定性的影响有显著差异，其中绿色支持因子政策会削弱以银行为中心的金融系统稳定性。因此，“休克式”绿色金融政策在中国并不可取，探索合理的绿色政策实施力度意义重大。
作者：
张宁 中央财经大学金融学院硕士生
研究指导：
王 遥 中央财经大学绿色金融国际研究院院长
